金斯瑞（1548.HK）已確認(rèn)此前與高瓴資本達(dá)成的3億股A類優(yōu)先股交易已正式完成交割，交易對價為2.251億美元（約17億港元），交易后金斯瑞對蓬勃生物的持股比例增至85.09%。

蓬勃生物是金斯瑞下屬主營CDMO業(yè)務(wù)的公司，客戶覆蓋從小型Biotech到大型藥企。高瓴資本退出意味著什么？

蓬勃生物出路在哪？

本次交易前，金斯瑞直接及通過其全資附屬公司Probio BVI間接持有蓬勃生物71.72%股權(quán)；交易后持股比例上升至85.09%，蓬勃生物仍為其間接非全資附屬公司。此次回購，金斯瑞雖非主動發(fā)起方，但管理層強調(diào)此舉將有助于“提升運營效率、強化協(xié)同效應(yīng)”。

2021年8月18日，高瓴以1.5億美元（約12億港元）投資蓬勃生物，并獲配認(rèn)股權(quán)證。按這次交易價格測算，高瓴收益率約40%，在VC/PE領(lǐng)域并不算突出，且其間未行權(quán)增持，顯示其對該項目后續(xù)增長空間或存在疑慮。高瓴此次清倉很可能源于對賭協(xié)議觸發(fā)，需按事先設(shè)定價格退出。

值得關(guān)注的是，交割后蓬勃生物總股份結(jié)構(gòu)中，除金斯瑞外，B輪投資者持有2.55%，C輪其他投資者持有12.36%，并預(yù)留310,588,235股限制性股份用于員工激勵計劃，但截至公告日尚未配發(fā)。若未來員工激勵股份全部發(fā)出，金斯瑞持股比例將稀釋至74.75%，仍保留絕對控股地位。

事實上，在進(jìn)一步收購之前，蓬勃生物業(yè)績已經(jīng)出現(xiàn)下滑。2024年，金斯瑞CDMO業(yè)務(wù)（也就是蓬勃生物）營收為9502萬美元，同比下降13.2%；毛利為1438萬美元，毛利率降至15.1%；經(jīng)調(diào)整經(jīng)營虧損擴大至4337萬美元，顯示階段性盈利承壓。主要原因包括CDMO全球行業(yè)周期性放緩導(dǎo)致價格下行、新建產(chǎn)能利用率低，以及北美市場擴張帶來的人員及行政成本上升。

業(yè)績高光之后

2024年10月18日，金斯瑞因不再控制傳奇生物，產(chǎn)生一次性賬面利潤約30億美元，主要來自傳奇在市場估值與金斯瑞持股價值之間的差額收益。由此，金斯瑞2024年凈利潤高達(dá)28.55億美元，上年同期則為虧損3.55億美元。

傳奇生物依托與強生（Janssen）的合作，成功打造了市場上最暢銷的BCMA CAR-T產(chǎn)品CARVYKTI（西達(dá)基奧侖賽）。2025年一季度，西達(dá)基奧侖賽銷售額3.69億美元。西達(dá)基奧侖賽是一款靶向B細(xì)胞成熟抗原（BCMA）的嵌合抗原受體T細(xì)胞（CAR-T）療法，專門用于治療復(fù)發(fā)/難治性多發(fā)性骨髓瘤（RRMM）患者。

不過，如果不考慮財務(wù)調(diào)整帶來的業(yè)績影響，金斯瑞業(yè)績只算“差強人意”。

金斯瑞主要有三大業(yè)務(wù)：生命科學(xué)服務(wù)及產(chǎn)品、CDMO平臺“蓬勃生物”、工業(yè)合成生物平臺“百斯杰”。2024年，金斯瑞整體營收5.945億美元，其中生命科學(xué)服務(wù)及產(chǎn)品板塊占比75.8%，為主力來源；CDMO業(yè)務(wù)與合成生物業(yè)務(wù)分別貢獻(xiàn)14.8%與9.0%。

2024年，金斯瑞生命科學(xué)服務(wù)及產(chǎn)品板塊營收增長10.2%至4.55億美元，經(jīng)調(diào)整毛利為2.38億美元，毛利率小幅下滑至52.2%。經(jīng)營利潤同比增長15.5%，達(dá)9040萬美元。增長的主要驅(qū)動力包括新加坡、美國與中國內(nèi)地的產(chǎn)能運營效率提升等。

從收入比重看，金斯瑞CDMO業(yè)務(wù)（蓬勃生物）僅貢獻(xiàn)14.8%收入。目前蓬勃生物仍處于重資產(chǎn)投入周期，高研發(fā)投入與產(chǎn)能建設(shè)尚未轉(zhuǎn)化為穩(wěn)定利潤。雖然2024年新簽訂單數(shù)量回暖，但仍未擺脫行業(yè)普遍存在的“規(guī)模不經(jīng)濟”困境。

加倉蓬勃生物是對是錯，還需進(jìn)一步檢驗。